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中航證券有限公司鄧軻近期對西部超導進行研究并發(fā)布了研究報告《2022年報點評：三駕馬車并駕齊驅，產研突破引領革新》，本報告對西部超導給出買入評級，當前股價為79.72元。

西部超導(688122)
業(yè)績概要：2022年公司實現(xiàn)營業(yè)收入42.3億元（同比+44.4%）：實現(xiàn)歸母凈利潤10.8億元（同比+45.7%）；扣非后歸母凈利潤為9.72億元（同比+48.7%），對應EPS為2.33元。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利10元，股息率為1.21%；擬以資本公積向全體股東每10股轉增4股，不送紅股。2022Q4公司實現(xiàn)營業(yè)收入9.61億元（同比+14.8%，環(huán)比-18.8%），實現(xiàn)歸母凈利潤2.22億元（同比+8.87%，環(huán)比-27.5%）；
高端產品產銷兩旺，三駕馬車并駕齊驅：2022年宏觀經濟環(huán)境錯綜復雜，盡管地緣政治沖突及全球通派導致了原材料供應緊張和價格大幅波動，對公司產生了諸多不利影響，但公司迎難而上，三大業(yè)務板塊經營表現(xiàn)依然靚眼。2022年公司營收同比增長44.4%，主要得益于高端產品市場的旺盛需求，分業(yè)務米看：①主營業(yè)務高端鈦合金產品營收同比增長30.6%，產銷量分別達到9296噸、8604噸（分別同比+30.8%、+26.3%），公司在提高質量“精益生產”的理念下，全面保障了重點型號鈦材產品的交付，并在商用飛機、商用航發(fā)、直升機、燃氣輪機等終端應用取得了顯著的技術研發(fā)進展，獲得了多個型號的供貨資格；②超導產品營收同比激增161%，產銷量分別達到1019噸、1110噸（分別同比+50.7%、+99.4%），主要由于全年超導產品外部市場需求量大增，MRI領域用超導線產銷量再創(chuàng)新高，超導產品量價齊升；公司核聚變用高性能Nb：Sn超導線打破國外萃斷，形成批量供應，并突破高JcNb3Sn線材性能提升及長線制備技術，實現(xiàn)CRAFT項目線材批量化生產；③高性能高溫合金產品營收同比大幅增長78.4%，產銷量分別達到1168噸、732噸（分別同比+111%、+45.796）.均創(chuàng)歷史新高，主要由于牌號認證進展順利且產能持續(xù)爬坡；公司突破了國產某新型航空發(fā)動機整體葉盤用GH4169G大棒材工程化關鍵技術，獲得供貨資質，同時GH4169、GH738等典型牌號已在多個型號發(fā)動機、燃機和商發(fā)長江系列發(fā)動機進入批量供貨階段。整體來看，公司三大業(yè)務規(guī)模并駕齊驅，并在產品研發(fā)、供貨資質上均取得了顯著進展，為未來的高質量發(fā)展莫定了堅實的基礎；
盈利階段性維穩(wěn)，期待第二、第三增長曲線：2022年公司銷售毛利率/銷售凈利率分別同比-1.4pcts/+0.5pcts至39.5%/25.9%，毛利率小幅下滑主要由于鈦合金產品毛利率同比下降2.0pcts，凈利率變化背離主要由于期間費用率同比下降1.5pcts。2022Q4公司歸母凈利潤隨營收同向環(huán)比下滑，營收下降或有由于疫情導致產品交付延誤，歸母凈利潤環(huán)比降幅大于營收主要由于公司銷售/研發(fā)費用分別環(huán)比大幅增長261%/41.3%，其中研發(fā)費用環(huán)比增長是因為公司為保持市場競爭力而持續(xù)加大產品研發(fā)投入，銷售費用環(huán)比增長或由購買新材料保險所致，同時04所得稅環(huán)比減少約3千萬元是由財政部下發(fā)通知對所得稅的會計處理影響所致。分產品盈利性來看，高端鈦合金、超導產品、高性能高溫合金產品毛利率分別同比-2.0pcts、+14.1pcts、-0.7pcts至43.3%、30.4%和3.3%，鈦合金產品盈利性小幅下降主要受原料價格上漲影響，據(jù)上海金屬網，2022年海綿鈦（≥97-98%）均價同比上升15.7%；而超導產品盈利性大幅提振主要得益于產品應用拓寬幫助提升附加值、自動化產線提升生產效率、規(guī)模效應顯現(xiàn)，以及產品在外貿市場的影響力逐步擴大。伴隨公司超導產品的突破性科研進展和下游應用領域的拓展，以及高溫合金產品牌號認證后供貨資質的不斷增加，公司產品盈利性有望隨第二、第三增長曲線的放量而進一步提升；全年期間費用率小幅下降：2022年公司銷售/管理/研發(fā)費用率均呈小幅下降超勢（同比下降0.70pcts、0.39pcts、0.33pcts），主要由于公司營收增長較快攤薄費用率；從費用絕對值米看，管理研發(fā)費用分別同比增長31.2%/36.8%，管理費用增長主由于員工薪酬增加所致，研發(fā)費用增長主要由加大產品領域研發(fā)投入所致；
成本端壓力已得到緩解：據(jù)上海金屬網，海綿鈦（≥97-98%）現(xiàn)貨均價于2022年11月底小?；芈?.7%，由于海綿鈦原料需求受下游鈦材的旺盛需求而大幅增長，日前多家海綿鈦廠家已完成新增產能建設并開始逐步投放，海綿鈦尤其是高品質海綿鈦的供應緊張已得到部分緩解，隨著后續(xù)海綿鈦產能的陸續(xù)投放，其降價空間仍值得期待。電解鎮(zhèn)方面，據(jù)上海金屬網，電解鎳99.9%均價自2023年年初至今已錄得約20.6%的跌幅；由于全球原生鎮(zhèn)增量主要由印尼鎳鐵及錦中間品（MHP、高冰鎳）貢獻，隨著國內青山及印尼新增鎳冶煉項目的陸續(xù)投產，電解鎮(zhèn)供給趨于寬松，全球鎳低庫存格局或難延續(xù)，鎳價或持續(xù)偏空運行；
募投項目持續(xù)推進，中長期成長空間無度：公司于2021年11月通過定向增發(fā)募集資金20.13乙元，擬投入9.71億元于“航空航天用高性能金屬材料產業(yè)化項日”，項日規(guī)劃于2024年建成后共計增加5050噸鈦合金及1500噸高溫合金年產能、擬投入4.74億元于“高性能超導線材產業(yè)化項目”和“超導產業(yè)創(chuàng)新中心”，公司MRI用超導線材年產能預計于2023年建成后達到2000噸，同時低溫超導線材產業(yè)化進程將持續(xù)推進，待項目全面達產后，公司鈦合金、超導線材、高溫合金產品年產能將分別達到1萬噸、2000噸和6000噸，規(guī)模和競爭力穩(wěn)步提升下未來成長空間無虞；
投資建議：伴隨著國內航空裝備加速放量以及關鍵材料的國產替代趨勢，航空新材料景氣度持續(xù)維持高位，國內高端鈦合金和高溫合金將維持供不應求的狀態(tài)，公司未來業(yè)績有望受益于產品結構優(yōu)化和規(guī)?；奶嵘３指咚僭鲩L。公司三大業(yè)務持續(xù)放量，全年業(yè)績表現(xiàn)出色，我們預計公司2023-2025年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為57.7/73.4/90.1億元，同比增長36.6%/27.2%/22.8%，實現(xiàn)歸母凈利潤分別為13.9/18.2/23.2億元，同比增長28.3%/31.2%/27.6%，對應PE26.6X/20.3X/15.9X，維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格抬升風險、產能投放不及預期、下游需求及國產替代進程不及預期等

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，中金公司劉運昌研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達89.01%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利10.58億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為34.82。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有7家機構給出評級，買入評級7家；過去90天內機構目標均價為116.16。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，西部超導（688122）行業(yè)內競爭力的護城河優(yōu)秀，盈利能力較差，營收成長性較差。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：有息資產負債率、應收賬款/利潤率、經營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標2星，好價格指標2.5星，綜合指標2星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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