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中泰證券股份有限公司范勁松,何長(zhǎng)天近期對(duì)李子園進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《李子園：甜牛奶行業(yè)龍頭，全國(guó)化加速推進(jìn)中》，本報(bào)告對(duì)李子園給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為27.1元。

李子園(605337)
二十余年深耕含乳飲料市場(chǎng)，打造甜牛奶經(jīng)典品牌。公司自成立以來(lái)，深耕甜牛奶乳飲料系列含乳飲料的細(xì)分領(lǐng)域，集中力量打造“李子園甜牛奶”含乳飲料品牌，優(yōu)口碑、高品質(zhì)鑄就了公司強(qiáng)品牌力。股權(quán)結(jié)構(gòu)集中穩(wěn)定，管理層利益與公司綁定。公司實(shí)際控制人李國(guó)平和王旭斌夫妻合計(jì)持股60.87%，股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中。茅臺(tái)投資基金合伙企業(yè)持股3.93%，是公司唯一戰(zhàn)略投資機(jī)構(gòu)，同時(shí)也是茅臺(tái)基金公司投資的唯一一家上市的飲料公司。核心團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)豐富，員工持股利益綁定。公司管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定，公司核心管理、技術(shù)團(tuán)隊(duì)多從公司成立之初陪伴公司成長(zhǎng)，深耕乳制品行業(yè)二十余年，經(jīng)驗(yàn)豐富。聚焦甜牛奶核心大單品，產(chǎn)品矩陣不斷完善。經(jīng)典甜牛奶系列為李子園核心大單品，2017至2021年，公司含乳飲料產(chǎn)品CAGR為25.35%，同時(shí)充分完善產(chǎn)品矩陣，開(kāi)拓新消費(fèi)場(chǎng)景。
含乳飲料行業(yè)穩(wěn)健增長(zhǎng)，公司產(chǎn)品錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)更勝一籌。隨著我國(guó)居民消費(fèi)水平提升、消費(fèi)者觀念轉(zhuǎn)變刺激含乳飲料消費(fèi)，同時(shí)在液態(tài)乳品行業(yè)量?jī)r(jià)齊升的趨勢(shì)下，為含乳飲料行業(yè)發(fā)展提供了良好的市場(chǎng)環(huán)境。整體來(lái)看21年中國(guó)含乳飲料的市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1237.4億元，四年CAGR達(dá)到7.41%，整體增速優(yōu)于軟飲料以及肉制品行業(yè)。含乳飲料兼具飲料和乳制品雙重屬性，李子園與乳業(yè)龍頭以及飲料形成錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)，公司產(chǎn)品所在的中性含乳飲料行業(yè)集中度持續(xù)提升，2021年中性含乳飲料CR5達(dá)到25.22%，公司作為細(xì)分行業(yè)的龍頭優(yōu)勢(shì)明顯，未來(lái)份額有望持續(xù)提升。
高渠道利潤(rùn)助推全國(guó)化進(jìn)程。2017年以來(lái)公司利用樣板市場(chǎng)帶動(dòng)周邊市場(chǎng)發(fā)展，銷(xiāo)售區(qū)域增長(zhǎng)的同時(shí)經(jīng)銷(xiāo)商同步增長(zhǎng)，從經(jīng)銷(xiāo)商合作年限來(lái)看，老商大商貢獻(xiàn)度較高，經(jīng)銷(xiāo)商粘性較強(qiáng)，同時(shí)公司也在持續(xù)優(yōu)化經(jīng)銷(xiāo)商結(jié)構(gòu)，新商質(zhì)量遠(yuǎn)高于撤銷(xiāo)經(jīng)銷(xiāo)商；在渠道利潤(rùn)方面，公司嚴(yán)控產(chǎn)品價(jià)格紅線，同時(shí)通過(guò)返利補(bǔ)貼等提升渠道利潤(rùn)，高渠道利潤(rùn)保證經(jīng)銷(xiāo)商粘性，在消費(fèi)修復(fù)的順周期背景下，高渠道毛利有利于拓展經(jīng)銷(xiāo)商和全國(guó)化；
提價(jià)+成本控制帶動(dòng)利潤(rùn)率上行。在生產(chǎn)端隨著公司自有產(chǎn)能的逐步達(dá)產(chǎn)，公司在生產(chǎn)模式方面將更多采取自有生產(chǎn)方式，在縮窄委托加工費(fèi)用的同時(shí)緩解異地風(fēng)險(xiǎn)；成本端通過(guò)強(qiáng)成本管理+產(chǎn)品提價(jià)進(jìn)一步抬升盈利水平，公司通過(guò)對(duì)于主要原材料大包粉進(jìn)行提前鎖價(jià)從而緩釋成本端壓力，同時(shí)在產(chǎn)品價(jià)格方面經(jīng)過(guò)半年時(shí)間的價(jià)格傳導(dǎo)，目前整體提價(jià)傳導(dǎo)順利，整體來(lái)看我們看好23年公司在強(qiáng)成本端管理+提價(jià)傳導(dǎo)順利邏輯下，全年盈利能力得到較快提升。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：在消費(fèi)修復(fù)的順周期背景下，我們看好公司產(chǎn)品的全國(guó)化拓展進(jìn)程，自有產(chǎn)能釋放更是提供了效率的保障，同時(shí)在噸價(jià)提升以及成本管控的持下，我們預(yù)計(jì)公司收入利潤(rùn)均有較好的表現(xiàn)。我們預(yù)測(cè)公司2023-2024年收入17.55、21.24億元，同比增長(zhǎng)24.99%/21.03%。預(yù)計(jì)2023-2024年公司EPS分別為1.06、1.39元，對(duì)應(yīng)2023-2024年P(guān)E為25.5x、19.4x，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)、研究報(bào)告信息數(shù)據(jù)更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)、第三方數(shù)據(jù)因統(tǒng)計(jì)方法、口徑等導(dǎo)致的可信性風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華鑫證券孫山山研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)99.18%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利2.22億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為36.89。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有4家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)4家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為35.44。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，李子園（605337）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河良好，盈利能力優(yōu)秀，營(yíng)收成長(zhǎng)性良好。財(cái)務(wù)健康。該股好公司指標(biāo)4星，好價(jià)格指標(biāo)3.5星，綜合指標(biāo)3.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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